(et comment agir)
l y a quelques semaines, nous vous parlions d’EU Inc. – la nouvelle forme juridique commune européenne qui permet aux fondateurs d’établir une société une seule fois et d’opérer dans les 27 États membres.
Nous la présentions comme une avancée importante, mais pas comme une solution en soi.
Aujourd’hui, nous nous intéressons à ce qui doit rendre ce modèle viable. Sans cela, le risque est simple : une belle idée, mais sans les financements pour la faire fonctionner.
Son nom : l’Union des marchés de capitaux, récemment rebaptisée « Union de l’épargne et des investissements ». C’est elle qui explique pourquoi une startup européenne peut faire tout comme il faut : avoir une idée brillante, être créée en 48 heures grâce à la future législation EU Inc., se revendiquer véritablement entreprise européenne – et pourtant peiner à trouver son premier investisseur sérieux dans un pays voisin ; se heurter à des obstacles réglementaires dès qu’elle cherche à lever des fonds de croissance au-delà des frontières ; perdre ses meilleurs ingénieurs au profit de la Silicon Valley, attirés par des chèques américains qu’aucun concurrent européen ne peut égaler.
L'écart de financement se creuse à mesure que les entreprises européennes grandissent
Capital disponible par phase (milliards de dollars)
Sources : Jacques Delors Centre (2024) ; McKinsey Global Institute (2024) ; Document de travail du FMI (2024). Chiffres approximatifs.
La quatrième liberté
Parmi les quatre libertés fondamentales du marché unique – libre circulation des marchandises, des services, des personnes et des capitaux – il y a toujours eu, en principe du moins, les capitaux.
Dans les faits, cette quatrième liberté n’a jamais été pleinement réalisée. Investissez vos économies dans une entreprise cotée dans un autre État membre, et vous vous retrouvez face à des retenues à la source qui varient selon les pays, des règles de protection des investisseurs disparates, et des procédures d’insolvabilité que personne hors de cette juridiction ne comprend vraiment.
L’Union des marchés de capitaux est la tentative, engagée depuis dix ans, de concrétiser véritablement cette quatrième liberté.
L’objectif est simple : permettre à toute personne ou entreprise, où qu’elle soit dans l’UE, d’investir dans ou d’emprunter auprès d’une autre personne ou entreprise, où qu’elle soit dans l’Union.
Une décennie de plans et de (lents) progrès
Née en 2015, l’idée était assez simple : si les Européens pouvaient librement acheter des biens dans n’importe quel pays de l’UE, pourquoi ne pourraient-ils pas y investir librement leur argent au-delà des frontières ?
Ce n’a jamais été un problème technique : l’Europe ne manquait pas d’outils réglementaires pour mettre en place un marché de capitaux unifié.
Le problème reste ce qu’il a toujours été : politique. Intégrer les marchés de capitaux, c’est toucher à la fiscalité nationale ; c’est toucher à la supervision bancaire ; c’est toucher au droit de l’insolvabilité.
Et chacun de ces domaines est un espace où les gouvernements nationaux, les ministères des finances et de puissants secteurs financiers domestiques ont passé des décennies à creuser des fossés qu’ils n’ont aucune intention de combler au profit d’une autre autorité.
Paris ne voulait pas que Francfort fixe les règles. Francfort ne le voulait pas non plus que ca soit Paris. Dublin, qui a bâti toute son économie sur son statut de domicile financier le plus attractif d’Europe, avait tout intérêt à maintenir une complexité suffisante pour que les entreprises continuent de s’y établir. Ainsi, les réformes qui ont abouti étaient celles auxquelles personne ne s’opposait trop bruyamment : simplifications administratives, améliorations de la transparence, ajustements modestes aux conditions de cotation en bourse.
L'épargne européenne qui quitte le continent chaque année
La véritable intégration – supervision commune, traitement fiscal harmonisé, procédures d’insolvabilité unifiées, c’est-à-dire ce qui ferait réellement la différence pour les entreprises européennes – a continué d’être repoussée à l’agenda suivant, au mandat de la prochaine Commission.
Pendant ce temps, l’argent a filé vers l’ouest. Les ingénieurs et autres talents ont suivi. Les fonds de pension européens ont continué d’acheter des actifs américains. Et les startups qui ont survécu ? Rachetées par des entreprises américaines dès qu’elles en valaient la peine.
Ce qui reste à faire
Malgré une décennie de travaux, les réformes structurelles importantes restent inachevées – et chacune d’elles est un mur porteur du projet.
La fragmentation fiscale persiste.
Une directive destinée à mettre fin à la double imposition des investisseurs transfrontaliers - quelque chose qui ne devrait pas exister dans un marché unique - a été proposée en 2023. Elle ne sera pleinement mise en œuvre qu'en 2030. Pourquoi sept ans pour répondre à un problème bien connu ? Parce que la fiscalité est l'une des dernières forteresses de la souveraineté nationale au sein de l'UE. Les directives fiscales requièrent l'accord unanime des 27 États membres, ce qui signifie qu'un seul gouvernement peut bloquer, retarder ou diluer indéfiniment une proposition. Et les gouvernements ont toutes les raisons de le faire. La politique fiscale est le levier par lequel les États attirent les entreprises, les institutions financières et les personnes fortunées sur leur territoire. Le faible taux d'imposition des sociétés en Irlande a construit son secteur technologique. Le traitement favorable des fonds d'investissement au Luxembourg en a fait le premier domicile de fonds en Europe. Les Pays-Bas ont bâti toute une industrie autour de structures holding que les multinationales utilisent pour minimiser leurs impôts ailleurs. Aucun de ces pays n'est pressé d'harmoniser quoi que ce soit.
Graphique à barres horizontales comparant les 6 milliards annuels de pertes fiscales au budget Erasmus+ de 4,7 milliards
Perdu en paperasse chaque année
Le coût annuel de la fragmentation fiscale dans l'UE — comparé à ce que l'Europe dépense pour envoyer 1,5 million d'étudiants à l'étranger
Sources : Évaluation d'impact de la directive FASTER de la Commission européenne (2023) ; Rapport annuel Erasmus+ (2024).
La supervision reste nationale.
Les superviseurs sont les arbitres des marchés de capitaux - les autorités qui surveillent les banques, les assureurs et les sociétés d'investissement - pour s'assurer qu'ils ne prennent pas de risques inconsidérés et n'induisent pas les investisseurs en erreur. Dans un marché véritablement unifié, on voudrait que ce système d'arbitrage fonctionne de la même façon partout, avec les mêmes règles et la même application. En Europe, ce n'est pas le cas. Un fonds d'investissement peut se structurer de manière à relever du régulateur national le plus accommodant qu'il puisse trouver. Lorsque quelque chose tourne mal, les superviseurs nationaux protègent d'abord leur pré carré, et coordonnent avec leurs voisins ensuite - si tant est qu'ils le fassent.
Une taille économique comparable. Une infrastructure radicalement différente.
Chaque point représente une bourse enregistrée. Aux États-Unis, les 13 bourses opèrent sous un cadre fédéral unique, un seul régulateur et un flux de prix consolidé. Dans l'UE, 128 bourses fonctionnent dans 27 environnements réglementaires nationaux distincts — sans aucun flux de prix unifié.
États-Unis
Un cadre fédéral unique. Un seul régulateur. Un seul flux de prix.
Union européenne
27 régulateurs nationaux. Aucun flux de prix unifié.
Sources : ESMA Annual Statistical Report (2023), données fin 2022 ; SEC National Securities Exchanges register (2024).
L'Europe n'a pas construit les produits financiers dont elle a besoin
Lorsqu'une entreprise européenne veut lever des fonds sérieux, elle doit souvent regarder hors d'Europe - non pas parce que les capitaux n'existent pas, mais parce que les produits et l'infrastructure permettant de connecter cet argent à ces entreprises n'ont jamais été construits à l'échelle européenne. Les États-Unis disposent de marchés profonds pour tout : capital-risque, capital-investissement, introductions en bourse, et une infrastructure qui fonctionne de façon transparente dans tout le pays. L'Europe possède des équivalents pour tout cela, mais ils sont plus petits, fragmentés et plus coûteux d'accès. C'est en partie un problème réglementaire sur lequel la Commission travaille : elle modernise les véhicules d'investissement à long terme, allège les règles relatives à la titrisation, facilite les cotations en bourse européennes et met en place les infrastructures de données nécessaires pour permettre aux investisseurs de prendre des décisions éclairées.
Ce qu'aucune directive ne peut résoudre : le problème culturel
Les Européens sont historiquement des épargnants prudents et pour de bonnes raisons. Un continent qui a traversé des guerres, des hyperinflations et des faillites bancaires ne développe pas facilement un goût pour le risque actions. En allemand, dette – Schulden – a la même racine que le mot culpabilité – Schuld. Cet inconfort culturel vis-à-vis du risque financier est profondément ancré dans une grande partie du continent.
Il en résulte que l’essentiel du financement européen transite encore par les banques – des institutions qui, par nature, sont bien plus averses au risque que les marchés de capitaux. Les banques ne financent pas les projets audacieux ; elles financent les entreprises qui peuvent déjà prouver qu’elles rembourseront.
Les dépôts bancaires des ménages européens atteignent aujourd’hui environ 12 000 milliards d’euros – près de 30 % du patrimoine total des ménages, et environ le double de la part équivalente aux États-Unis.
Tant que l’Europe ne développera pas une véritable culture de l’investissement, les réformes structurelles n’iront que jusqu’à un certain point. Des incitations existent – stratégies d’éducation financière, nouveaux comptes d’épargne et d’investissement, incitations à l’investissement de détail – mais changer la relation d’un continent à l’argent prend une génération, et aucun plan d’action de la Commission ne peut y suffire.
Où va vraiment l'épargne des ménages ?
Part des actifs financiers des ménages conservée en dépôts bancaires (gris) vs investie sur les marchés (bleu)
Union européenne
États-Unis
Sources : analyse Bruegel sur données Eurostat et OCDE (2024) ; Federal Reserve Z.1 Financial Accounts (2024).
La vieille habitude de l'UE
Regardez l’histoire de l’intégration européenne et vous repérerez un schéma. Les crises monétaires des années 1980 ont produit l’euro. La crise financière de 2008 a produit de nouvelles règles sur la dette publique et la surveillance financière. Le COVID a produit NextGenerationEU. Les gouvernements européens semblent avoir besoin de se trouver au bord du gouffre avant de trouver le courage d’avancer.
L’UMC ne fait pas exception. Proposée en 2015, toujours inachevée en 2026. Onze ans de progrès lents, de demi-mesures et de décisions différées, tandis que l’écart avec les États-Unis et la Chine se creusait.
Les données ne laissent place à aucune ambiguïté. L’investissement européen en capital-risque représente 0,2 % du PIB. Les États-Unis sont à 0,7 %. JPMorgan à elle seule vaut plus que les cinq plus grandes banques européennes réunies. Et chaque année, 300 milliards d’euros d’épargne européenne quittent le continent pour être investis ailleurs – finançant la technologie américaine, les infrastructures américaines, la croissance américaine.
Le gouffre est désormais visible de tous : le rapport Draghi l’a nommé. Le rapport Letta l’a nommé. La BCE l’a nommé. Les chocs géopolitiques de ces dernières années ont rendu impossible d’ignorer le coût du sous-investissement européen. Défense, technologie, énergie, infrastructures : chaque priorité stratégique de l’Europe exige des capitaux à une échelle que des marchés nationaux fragmentés ne peuvent fournir.
La pression pour le changement n’a jamais été aussi forte et contrairement aux crises précédentes, celle-ci s’accompagne d’un plan déjà rédigé et d’un continent qui comprend désormais ce qui est en jeu.
L'Europe aujourd'hui vs l'Europe avec une Union des marchés des capitaux
Survolez — ou appuyez sur mobile — pour découvrir ce que pourrait libérer un marché des capitaux intégré
Sources : ESMA (2023) ; BCE Occasional Paper n°369 (2025) ; FMI Working Paper (2024) ; Rapport Draghi (2024) ; Bruegel (2024).
Ce que vous pouvez faire
On dit souvent que la plus grande force de l’Europe est son marché unique. 450 millions de consommateurs, le plus grand bloc commercial au monde, un poids économique que personne ne peut ignorer.
Eh bien, vous êtes ce marché. La question est maintenant : qu’allez-vous en faire ?
Cela commence par votre propre argent.
Si vous avez des économies dormant sur un compte bancaire à faible rendement, envisagez d’en déplacer une partie vers des produits d’investissement européens – fonds, actions, plans d’épargne retraite. Les rendements, historiquement, ne sont pas comparables. Demandez à votre banque ou à votre plateforme des options d’investissement transfrontalières, peu coûteuses et transparentes. Si elles n’en proposent pas, demandez pourquoi.
Quand suffisamment de personnes posent la même question, le marché répond.
Si les marchés de capitaux européens sont fragmentés, c’est en partie parce que les citoyens européens ne l’ont jamais autrement exigé. L’harmonisation fiscale s’enlise parce qu’aucun groupe de pression ne descend dans la rue pour la réclamer. La réforme de la supervision s’éternise parce qu’elle est trop abstraite pour générer une pression politique. Les élus qui bloquent ces réformes n’en paient aucun prix électoral, parce que la plupart des citoyens n’ont jamais fait le lien entre leur vie financière et les décisions prises à Bruxelles ou dans les capitales.
Alors lorsque vous votez – aux élections nationales comme européennes – interrogez les candidats sur leur position vis-à-vis de l’intégration financière. Plaidez pour des systèmes de retraite qui investissent réellement dans les marchés, plutôt que de reposer entièrement sur des modèles par répartition qui ne sont qu’à une crise démographique du naufrage. Faites de l’intégration financière européenne un sujet de débat, pas une note de bas de page.
Published: 21/04/2026 – The Europeans Admin